Parmi les nombreux livres qui sont parus sur la crise ces six derniers mois, ce “Repères”, écrit par deux économistes de banque, s’attache plus spécifiquement à montrer le lien qui existe entre la prise de risque excessive d’une part, et les déséquilibres financiers internationaux d’autre part. Le premier élément a été favorisé par la déréglementation et l’innovation financière, tandis que le second est apparu avec les excédents commerciaux des économies émergentes. La crise actuelle est alors lue non pas seulement comme la crise de la finance dérégulée, mais aussi comme la crise de la finance globalisée, qui donne son titre au livre. Les mesures à prendre pour éviter que celle-ci ne se reproduise devraient donc inclure, expliquent les auteurs, à côté de mesures pour réglementer la finance, des mesures destinées à renforcer et à rééquilibrer le système financier international.

Le livre s’ouvre sur la description des dispositifs, tels que la titrisation des prêts, leur structuration en tranches et le recours aux dérivés de crédit, qui, au cours des quinze dernières années, ont autorisé la mise en place de “chaînes de  prises de risque de plus en plus complexes”, qui sont venues se substituer, pour une bonne part, à l’intermédiation bancaire traditionnelle et aux opérations simples sur les marchés boursier et obligataire. Ce sont eux qui ont permis aux banques d’investissement, aux hedge funds et aux véhicules hors bilan de constituer un “système bancaire alternatif” (“shadow banking system”), qui a largement échappé à la régulation.

Absorber l’épargne du Sud

Avec la libéralisation des mouvements de capitaux, l’extension des chaînes de prises de risque a également été mise au service des transferts internationaux. Ces transferts ont concerné des risques dans un premier temps, puis l’épargne, avec l’augmentation des déséquilibres courants. À partir de la fin des années 1990, l’adoption par les pays émergents, la Chine en tête (mais à l’exception notable des pays d’Europe centrale et orientale), de politiques de croissance tirées par la demande extérieure et favorisées par la fixation de taux de change sous-évalués a amené d’importants transferts internationaux d’épargne. À partir de 2004, la hausse du prix du pétrole, liée à l’accélération de la croissance des pays émergents, a également contribué à renforcer ce besoin pour recycler les excédents des pays exportateurs.
Les réserves de ces pays, qui sont la contrepartie de leur épargne domestique privée ou publique, sont investies, pour la plus grande part, en titres liquides et sans risque, expliquent Brender et Pisani (qui nuancent cependant ce constat en prenant en compte l’avènement récent des fonds souverains, dont la mission était de prendre des positions plus risquées). Pour que cela soit possible, il a fallu non seulement que les pays développés importent de l’épargne, mais également qu’ils prennent les risques que les régions émergentes ne voulaient pas prendre. Et que joue en quelque sorte une double complémentarité, tout d’abord entre des systèmes de régulation macroéconomique : “Lorsque la Chine, confrontée à la progression très rapide de son potentiel de production, freine l’appréciation de sa monnaie pour éviter la choc déflationniste qui résulterait sinon de l’inertie de ses comportements de dépense, elle “exporte” son problème de régulation vers le reste du monde. Ce dernier peut, de fait, l’“importer” parce qu’il est capable, par un surcroît d’endettement, de faire face à un éventuel déficit de sa demande.” . Mais également en ce qui concerne la prise de risque (de taux, de crédit ou encore de liquidité). Le gonflement d’une épargne à la recherche de placements sans risque s’est alors traduit par une augmentation du “levier”  du système financier global, avec, au passage, un accroissement de sa fragilité .

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